En poco más de dos años, Fitch Ratings ha rebajado la calificación de riesgo de Petro-Perú en cuatro oportunidades; en medio de un cuestionable manejo corporativo, un elevado endeudamiento y frente a la reducida liquidez de la empresa. El último ‘downgrade’ fue este miércoles, cuando la agencia crediticia recortó el ráting de la estatal en tres escalones (de BB+ a B+) y expuso así la debilidad financiera que actualmente hunde a la petrolera.
“La reevaluación fue provocada por el anuncio explícito del gobierno de Perú de que no apoyará a la estatal de manera suficiente para modificar la débil estructura de capital de la empresa”, detalló Fitch en un comunicado. Adriana Eraso, directora de Latin American Corporates del sector Energía para la agencia y principal analista detrás de esta revisión, conversó con El Comercio sobre el escenario que enfrenta la petrolera en adelante.
¿Esperaban que el Gobierno anuncie un plan de apoyo a Petro-Perú o algo más estructurado?
Sí, claro. La base de un rating es mirando hacia adelante. No tener visibilidad y ver al gobierno dar mensajes mixtos sobre cuándo y cómo apoyará a la empresa estatal nos lleva a hacer este downgrade. El problema de Petro-Perú es financiero; de liquidez inmediata.
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¿Han conversado con Petro-Perú o el Gobierno sobre cómo mejorar su tan mellada calificación crediticia?
Nuestro mensaje no ha cambiado y es que nosotros necesitamos visibilidad de la trayectoria hacia adelante. El problema con Petro-Perú es que hasta ahora han tenido soluciones ad-hoc, se les ha dado apoyo como con la línea de crédito de US$750 millones, entre otros financiamientos, pero no hay una consistencia y no hay un mensaje a futuro. Por ello no podemos mantener su rating tan cercano al soberano y tenemos que reflejarle a los bonistas el riesgo de no visibilidad de apoyo que estamos viendo. Lo que vemos en nuestras conversaciones con inversionistas de Petro-Perú es que se reconoce el apoyo entregado hasta ahora, pero se ve que es de muy corto plazo. Ese apoyo llega cuando la empresa necesita con urgencia el capital para importar crudo o combustibles, y ese capital no está ayudando en la estructura financiera, no están repagando deuda, ni son garantías para absorber la deuda.
“No creemos que el país permita que Petroperú caiga en default. El mismo costo político y social podría ser bastante importante por el lado de abastecimiento de combustibles”.
¿Y el apoyo que requiere la estatal es estrictamente financiero?
El apoyo financiero que necesita Petro-Perú es contundente por el nivel de deuda que se tiene. En este momento la deuda de Petroperú más o menos está en US$5.800 millones. Nuestro estimado es que para fines de este año el ebitda esté en cerca de US$575 millones, que es una cifra conservadora considerando la refinería nueva y los márgenes. Con una deuda de casi US$6.000 millones, el resultado es de ratio de deuda/ebitda [la capacidad que tiene una empresa de pagar su deuda] de 10 veces, una cifra muy elevada.
Con este ‘downgrade’ ustedes advierten a los bonistas sobre el riesgo o posibilidades de impago por parte de Petro-Perú. Pero si hablamos del corto plazo, ¿ven que efectivamente la empresa pueda caer en ‘default’?
No lo veo tan probable. Si yo pensara que un ‘default’ es inminente, no estaría en B+, sino en la escala de C para abajo [cuando la capacidad de pago se deteriora de forma irrevocable]. Lo que estamos señalando es que las cosas se están complicando, la liquidez es escasa y eso es un riesgo mucho más alto. Es una compañía que muy difícilmente el Gobierno puede dejar caer. Si llegara a entrar en ‘default’, lo que también puede pasar es que el Gobierno pierda credibilidad. No creemos que el país permita que Petroperú caiga en default. El mismo costo político y social podría ser bastante importante por el lado de abastecimiento de combustibles.
Es decir, todavía ven que hay respaldo en beneficio de Petro-Perú.
No quiero decirlo de esa manera, porque desconozco lo que pueda hacer el Gobierno. Lo que puedo decir es que nuestra evaluación incluye un factor importante, y es que Petro-Perú suministra en este momento de 27% a 30% de los combustibles en Perú. No hay cómo tapar ese déficit si la compañía dejara de operar. Por otro lado, el costo político es un arma de doble filo: si hacen un rescate muy grande de la deuda de Petro-Perú, la señales sociales y políticas pueden ser negativas. Sabemos que hay emergencias, está inminente el riesgo por el Fenómeno de El Niño, y hay muchos otros problemas. Muchos se preguntarían, en ese escenario, ¿por qué se le está dando plata a esta compañía? No obstante, si no se hiciera y si el Gobierno dejara caer a Petro-Perú, un 30% de los combustibles colapsa y eso sería tremendo; especialmente porque Petroperú suministra combustibles a áreas que son alejadas, donde no llega Repsol con Pampilla. Son escenarios que hay que medir.
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¿En este momento sería conveniente que el Gobierno peruano busque la privatización de la petrolera estatal, para deshacerse de la carga que arrastra con esa deuda?
No tengo esa posibilidad contemplada dentro de mis pronósticos en el corto plazo, porque es una compañía que todavía no está líquida. Si la situación avanza igual que ahora, vemos un ebitda positivo para Petro-Perú y generación de flujo de caja en el mediano plazo, pero en el corto plazo la empresa está muy ahogada. No veo cómo se puede dar una valoración justa a Petroperú para una privatización. Ahora, todo puede pasar…
Pero podría ser que no se consigan compradores o un valor de mercado deseable.
Sí, veo dudoso que una compañía con tanta carga de deuda interese a un comprador.
¿Podría terminar saliendole más caro al Estado que se dé en este momento una privatización?
Sin ser experta en M&A podría aventurarme a decir que sí, porque es una compañía que en este momento tiene muy ahogada su liquidez. Si pensamos en quién podría ser el ‘target’ para una venta como esta, se nos vienen a la mente fondos de ‘venture capital’ y ‘private equity’, que son compradores más agresivos, en comparación a un inversionista ‘vanilla’ o más corporativo, pues sería muy costoso y poco racional para ellos [comprar Petro-Perú]. Algo que creo que se debe mencionar es que la compañía está haciendo esfuerzos para volverse más eficiente, y para solucionar muchos problemas de gobernanza y estructura....
El año pasado, de hecho, se supo de un plan de reestructuración que apuntaba a mejorar la situación de Petro-Perú. El presidente del Consejo de Ministros, Alberto Otarola, precisó hace poco una reforma en el directorio de la estatal. ¿Se ha visto alguna ejecución de estos anuncios?
No conocemos a detalle el plan y no hay forma de cuantificar estos impactos, pero eso no quiere decir que no esté en proceso. Lo que pasa es que esos planes tardan. Todavía es muy temprano para juzgar el proceso. Por eso aún no estamos incorporando ninguno de esos factores en nuestro rating. A medida que se desarrolle el plan y tengamos algo que se materialice y que sea tangencial, lo mediremos. En este momento no lo tenemos en cuenta.
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¿Es urgente que se ejecute la reestructuración corporativa y de gobernanza en Petro-Perú, como la reorganización del directorio anunciada por Otarola?
Urgente no es. Lo urgente es [solucionar el problema de] la liquidez. Si tengo las dos opciones, la liquidez es la prioridad. Se tienen que pagar las deudas para que se pueda seguir operando. No sabemos cómo va a cambiar el directorio, pero vemos que en términos generales han nombrado hasta ahora a personas de la industria y muy técnicas, lo cual obviamente es bastante positivo. Si son perfiles de la industria, donde haya ‘expertise’, eso se va a ver con buenos ojos frente a alguien que no tenga nada de experiencia.
¿Cuáles son los aspectos clave que identifican como riesgos para el ‘rating’ de Petroperú en el corto plazo?
El ‘outlook’ negativo se mantiene para Petroperú y refleja que no tenemos visibilidad sobre la posición de liquidez que va a tener la compañía en los siguiente seis a nueve meses, y también refleja la perspectiva negativa que tiene Perú como soberano. En seis meses creemos que la petrolera puede atender sus obligaciones, hay algo de espacio, porque la nación peruana nos da garantías y ayuda con necesidades de inmediato plazo. De acá a un año veremos qué va a pasar, y puede que tenga o no el apoyo financiero que necesita. Si [Petro-Perú] no recibe suficiente apoyo, puede haber otra acción negativa. Lo clave en el caso de la petrolera es que la ausencia de un apoyo contundente en los siguientes 12 meses puede llevar a otra rebaja.
Petro-Perú se encuentra en un momento crítico de su historia. El gobierno y, sobre todo, el MEF, deben decidir si vuelven a otorgarle un salvavidas financiero a riesgo de volver a repetir esta solución una y otra vez.
¿Con apoyo contundente se refiere a una inyección directa de capital?
Puede ser eso. Es una de varias herramientas. Si el Gobierno decidiera, por ejemplo, recomprar algunos de sus bonos y absorber algún porcentaje que ayude a esas métricas de endeudamiento, esta podría ser una alternativa. Hay muchas sobre la mesa, pero un apoyo contundente tiene que trasladarse en que la deuda baje. El apoyo vigente no se ha destinado a eso, sino a aspectos operacionales; y el ebitda de Petroperú no va a subir mucho más porque estamos proyectando lo que Talara, Iquitos y Conchán pueden producir a unos márgenes y ‘crack spreads’ que están en línea con el mercado. Donde debe impactar el financiamiento es en la reducción de la enorme deuda de la petrolera.
¿La mejora de la calificación de riesgo de Petro-Perú, entonces, dependerá del apoyo del Gobierno?
Pienso que sí. Si hay apoyo contundente del Gobierno, como una inyección de capital, lo que va a pasar es que asumiremos que hay un repago de deuda y el vínculo entre el Gobierno y Petroperú se vuelve más fuerte. Eso puede hacer que la estatal se acerque más al soberano. Lo principal es ver una reducción en el endeudamiento y un plan hacia adelante sobre los apoyos que darán, porque un endeudamiento 10 veces por encima del ebitda es algo que realmente no es sostenible. Sobre todo si piensas en el costo de capital: se sigue incrementando y se vuelve una bola de nieve.
“Si [Petro-Perú] no recibe suficiente apoyo, puede haber otra acción negativa. Lo clave en el caso de la petrolera es que la ausencia de un apoyo contundente en los siguientes 12 meses puede llevar a otra rebaja”.
¿Cómo se compara Petroperú con otras petroleras estatales en Latinoamérica? ¿Es, en comparación, un caso crítico?
Un caso crítico es Pemex (petrolera mexicana). La diferencia es que la escala de Pemex es muchísimo mayor que la de Petroperú, además que Petroperú es solo refinadora y no tiene mucho efectivo extra para estar aportando. Pemex sí tiene efectivo extra, porque produce. El gobierno mexicano le extrae mucho valor a Pemex, pero el gobierno peruano no le extrae valor a Petroperú. En Perú no están endeudando la compañía para pagarse dividendos, solo lo hacen para que opere. Entonces, no estamos en un momento crítico donde pensemos que darle la vuelta a su situación es imposible. Lo que sí se necesita es reacción rápida y contundente. Y debe venir del Gobierno.
Si es que lo ponemos en una escala de empresas estatales petroleras, están: Enap, de Chile, que va muy bien; Petrobras (Brasil) y Ecopetrol (Colombia), que son compañías que operan solas, que siguen funcionando con una gobernanza fuerte y con juntas directivas buenísimas; y luego tendríamos a Petroperú. Al final está Pemex: en México el gobierno le hace daño a la petrolera. Es una palabra un poco fuerte, pero hay extracción de valor significativa que no ayuda a que la compañía opere y que financieramente esté estable.
Talara ha tenido que ver mucho en todo este endeudamiento de la petrolera peruana. ¿Consideran que se llevo de manera poco adecuada este proyecto?
Es una pregunta compleja porque las refinerías de por sí son proyectos complicados. La expectativa es que siempre terminen a destiempo y costando más. La naturaleza del animal es esa. La refinería realmente tiene tecnología que la va a hacer muy eficiente y un país como Perú necesita estar en la vanguardia en soberanía energética, porque al no tener crudo necesita por lo menos hacer lo mejor que pueda con el crudo que importa. Esperaría que de 20 a 30 años el combustible mundial sea el gas natural y ahí Perú puede brillar con Camisea, pero en este momento creo que es muy importante tener esa eficiencia. Es un proyecto que sí era importante; y sí está la posibilidad en el horizonte del rating de que genere un ebitda robusto, una caja robusta para la petrolera. Lo que nos preocupa es el inmediato plazo en la liquidez.
